问事摇卦源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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　　来源：源达

问事摇卦　　投资要点

问事摇卦　　券商金股有哪些特征？

　　券商金股月度披露，时效性强，弥补了业绩、基金持仓等公开信息的滞后性，能够体现券商研究所总量及行业组的研究能力。券商金股的股票池数量充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推荐更偏好中大市值股票，行业覆(🧐)盖均(📒)衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。

问事摇卦　　券商金股策略的复盘和回测

　　对全部金股组合进行回测分析，跑赢中证全指，与混(🏴)合偏股基金指数走势一致。我们使用每市券商金股数据，去除港股(👥)、美股、(♍)ETF、ST股票，每月首个交易日调仓，对所有金股等权重配置构建交易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年(✋)以来的年化收益率7.28%，夏普比率0.41，最大回撤46.18%。

　　券商金股策略在指(🍝)数上行期的荐股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金(🆘)股策略均取得了(👥)50%以上的年化绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强；而在指数熊市期间，相对择优的意义不大，机构投资者更多采取(👍)降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数重新进入上行区间，金股研究的意义凸显。

问事摇卦　　①按推(🏝)荐家数划分：1-3家券商推荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益更大；②按券商类型：(🥛)大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优；③按是(🈲)否首次推荐：(😧)12个月内首次推荐金股的策略表现优于重复推荐金股。

问事摇卦　　优选金股策略：年化收益率19.56%

问事摇卦　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）(🚐)为正的个股，去除一致预(🕓)测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年每月数量在15-25只。优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相(🆖)对沪(🔩)深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化收益率为12.93%）。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金(⬅)矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　风险提示

问事摇(🕵)卦　　国内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或(😧)更新不及时的风险。

问事摇卦　　一、券商金股有哪些特征

问事摇卦　　券商金股月度披露，时效性强。上市公司的定期公开信息包括定期公告及财务数据、公募基金持仓数据、(🐩)分析师盈利预测数据等。实际应用时，此类数(🍱)据均有滞后性，如年报数据通常到次年4月30日之前公布(🌊)，公募基金持仓数据在全年结束后90日内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和数据空窗期内，此类数据对投资的指引效果有限。而(⬇)券商的月度金股通常在每个月月底至月初公布，可弥补前述数据时效性的不足。

问事摇卦　　(🌌)表1：股票型和混合型公募基金持仓数据的披露时间线规定

问事摇卦披露类型

披露内容

法定披露时限

数据滞后性

问事摇卦季度报告

问事摇卦前十大重仓股

季度结束之日起15个工作日内

约1–3个月

问事摇卦半年度报告

问(♍)事(👬)摇卦全部持仓股票

问(🎖)事摇卦上半年结束之日起60日内（自然日）

2个月

年度报告

全部持仓股票

年度结束之日起90日内（自然日）

3个月

　　资料来源：中国证监会《公开募集证券投资基金信息披露管理办法》，源达信息证券研究所

　　券商月度金股(💣)能够体现券商研(🌬)究所的核心竞争力。券商作为核心上市公司和投资机(😭)构之间的“桥梁”，能够接触(🎯)到一手公开行业和公司信息，券商金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自(🏴)下而上推荐个股，策略组再根据当前的板块和风(🐷)格特征进行行业选择，形成月度金股组合(🦅)。因此，月度金股既体现了总量研究(📥)对行业轮动和风格的判断，又包含了行业分析师自下而上的个股选择，能够体现出券商研究所的核(📂)心研究能力。

问事摇卦　　图1：券商月度金股包括“自上而下”和“自下而上”(🍡)的(📿)研究成果

问事摇卦　　资料来源：源达信息证券研究所

　　券商金股的股票池数量多。我们采用每市(🕠)和Wind统计的券商金股数据库，2018年之前(🌳)的金股统计数据较(🍐)少，2018年起，公布月度金股的券商家数增长至5家以上，金股总数增长至100只，2021年以来公布金股的券商家数稳定在45-50家，月度金股总数稳定在300-400只。

问事摇卦　(😎)　图(⛸)2：券商公布的月度金股(🆓)数量稳定在350-400只

　　资料来源：每市，Wind，源(⏩)达信(💸)息证券研究所

问事摇卦　　金股推荐的独立性较强，由独家券(🐁)商推荐的比例约70%。每月券商金股(📧)推荐有一定的重复性，我们根据单只股票券商推荐家数的不同，将其分为独家(😟)推荐、2-3家推荐、3家以上推荐三组。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推荐(⬛)具备独立性，体现出自身的研究优势。

问事摇卦　　图3：独家推荐、2-3家推荐、3家以上券商推荐的金股数目分布

　　资料(🔌)来源：每市，Wind，源达信息证券研究所(📵)

问事摇卦　　金股推荐更偏好中大市值股票。根据金股市值大小进(🔵)行统计，市值位于100-499亿的中盘股占比最高，稳定占据金股数量的40-50%，100亿以下的小盘股数量占比在30%以下(😛)。主要由于券商金股推荐对(😫)象为机构投资者，机构投资者买入(🍳)小市值股票受限，更偏好中大市值股票。

　　图4：月度(🈴)金股的市值（单位：亿元）分布

问事摇卦　　资料来源：Wind，源达信息证券研究(🕓)所

　　行业覆盖均衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。统计金股所属的(⏮)申万一级行业，金股池每期可基本全覆盖申万一级行业，平均覆盖比率在95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

　　图5：月度金股的行业分布

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　二、券(🌖)商金股的复盘和回测

问事摇卦　　对全部金股建立组合进行回测分析，与混合偏股基金指数走势相似，整体跑赢中证全指。去除港股、美股、ETF、ST股票，构建券商金股股票池，每月首个交易日调仓，将全部金股等权重配置构建策略，2018/1/2-2025/6/9组合(🕞)累(👯)计收(🚥)益率65.94%（同期中证全指的累计收益率为-1.40%，混合偏股基金指数的累计收益率40.49%），组合的年化收益率为7.28%，夏普(🚺)比率0.41，波动率22.93%，最大回撤46.18%。券商金股走势与混合偏股基金指数（992628.SSI）一致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

　　图6：券商金股股票池整体收益率回测

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较强。券商金股策略在牛市区间的超额收益较高， 2019-2020年牛市期间，金股策略(🏈)均取得了50%以上(🏢)的年(🔨)度(⛷)绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强。而在2022-2023年指数熊市期间，荐股效果一般，或由于机构投资者更多采取降低股(🧟)票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数进入上行区间，金股策略(💈)也在2024年取得正绝对收益，2025年至今取得正的绝对(🦑)和相对收益。

问事摇卦　　表2：月度金股绝对收益率（%）

年份

问事摇卦01月

02月

03月

问事摇卦04月

05月

06月

问事摇卦07月

问事摇卦08月

问事摇卦09月

10月

11月

问事摇(🕧)卦12月

问事摇卦合计

问事摇卦2018

问(🎬)事摇卦0.26

-2.19

0.99

问事摇卦-2.55

1.87

-7．00

问事摇卦0.14

-5.94

问事摇卦0.49

-10.09

2.07

-2.63

问事摇卦-22.66

2019

2.91

问事摇卦16.17

9.57

问事摇卦-2.63

问事摇卦-5.44

问事摇卦5.76

问事摇卦1.74

问事摇卦2.73

问事摇卦1.59

2.36

问事摇卦0.39

问事摇卦8.43

50.92

2020

问事摇卦3.04

4.52

-7.36

6.55

3.37

12.17

13.2

4.14

问事摇卦-7.37

问事摇卦2.88

3.80

问事摇卦6.35

52.9

2021

2.37

-1.96

-2.69

4.06

问事(🗯)摇卦(🥣)6.09

问事摇卦6.13

问事摇卦3.02

问事摇卦4.29

问(🌫)事摇卦-4.41

-0.08

5.4

问事摇卦-0.58

23.06

2022

-11.70

2.77

-8.79

问事摇卦-9.93

问事摇卦6.54

问事摇卦9.55

问事摇卦-0.12

-4.99

-6.35

1.53

2.65

问事摇卦-2.98

问事摇卦-21.81

问事摇卦2023

6.51

问事摇(⤵)卦-0.07

问事摇卦-2.09

问事摇卦-0.66

-3.15

问事摇卦2.99

问事摇卦-3.58

问事摇卦-5.71

问事摇卦-2.09

-2.91

问事摇卦1.69

问事摇卦-2.49

问事摇卦-11.51

2024

问事摇卦-16.61

12.48

问事(🐞)摇卦2.77

问事摇卦1.40

-1.26

问事摇卦-5.06

-2.37

-4.45

问事摇卦19.24

-0.15

1.66

问事摇卦-1.17

问事摇卦2.25

2025

0.60

问(🖖)事摇卦4.40

问事(🔢)摇卦0.28

问事摇卦-0.91

问事摇卦0.86

问事摇卦1.46

6.81

　　资料(💺)来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

问事摇卦　　表3：月度金股相对中证全指的超额收益率（%）(🛸)

问事摇卦年份

问事摇卦(😁)01月

问事摇卦02月

03月

04月

问事摇卦05月

06月

问事摇卦07月

问事摇卦(🚼)08月

问事摇卦09月

10月

问事摇卦11月

问事摇卦12月

合计

问事摇卦2018

问事摇卦(💪)-1.28

问事摇卦2.54

1.16

1.31

2.19

1.95

问事摇卦0.47

问事摇卦0.68

问事(🍟)摇卦-0.78

-0.75

-0.16

2.19

问事摇卦7.27

问事摇卦2019

0.25

-1.71

问事摇卦(✴)1.53

-1.17

1.32

2.83

2.44

问事摇卦3.44

0.88

1.42

问事摇卦1.99

0.93

19.81

问事摇卦2020

3.29

问(⚡)事摇卦4.43

-0.89

1.22

问事摇卦3.09

4.2

问事摇卦0.34

问事摇卦2

问事摇卦-1.29

问事摇卦1.89

-0.19

3.21

问事摇卦27.97

问事摇卦2021

问事摇卦2.48

问事摇卦-1.99

0.58

2.02

问事摇卦1.31

5.7

问事摇卦6.9

1.59

问事摇卦-3.78

问事(🎞)摇卦-0.38

2.77

问事摇(🥪)卦-1.91

16.86

2022

问事摇卦-2.25

0.02

问事摇卦-1.23

问事摇卦-0.43

问事摇卦1.05

0.4

问事摇卦3.17

-1.94

1.33

问事摇卦4.37

问事摇卦-5.3

问事摇卦-0.9

问事摇卦-1.49

问事摇卦2023

问事摇卦-0.97

-0.13

问事摇卦-1.28

0.82

问事摇卦0.53

问事摇卦2.05

问事摇卦-5.64

问事摇卦0.09

问事摇卦-1

-0.61

问事摇卦1.54

问事摇卦-0.27

问事摇卦-4.48

2024

问事摇卦-4.23

2.75

1.38

问事摇卦0.4

0.25

问事摇卦(🚖)0.72

-1.89

-0.33

-2.86

-2.01

0.58

问事摇卦0.8

问事摇卦-5.18

问事摇卦2025

问事摇卦3.09

问事摇(🔫)卦-0.23

问事摇卦0.71

问事摇卦2.41

-1.24

问事摇卦0.39

5.49

问事摇卦　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券(📢)研究(📀)所

　　进一步，我们通过券商推荐家数、券商类别、是否为首次推荐，拆解券商金股的超额收益。

问事摇卦　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更高，4家及以上券商推荐的金股在牛市(💎)的超额收益更(🐘)高。根据券商推荐家数的不同，我们将金股池分为三组，复盘2018年以来的超额收益表现，组合月度调仓，股票等权配置，回测发现独家推荐、(🚥)2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著(🍭)，熊市区间回调也(⛩)较大。在2019-2020年的牛市区间，券商推荐家数越多的金股，市场形成的共识越大，机构资金推动股价上涨，而当市场掉头向下时，资金平(⛽)仓使得这部分个股的抛压也是最大的。

问事(⛪)摇卦　(🌼)　图7：根据券商推荐家数的不同，券商金股收益对比

问事摇卦　　资料来源：每(⛴)市，Wind，源达信息证券研究所

　　表4：按(🤶)照券商(🔱)推荐家数分类，月度券商金股的收益率和波动率对比（基准为中证全指）

问事(🍲)摇卦项目

4家及以上推荐的金股组合

2-3家推荐的金股组(💽)合(📶)

问事(🃏)摇(🌱)卦独家推荐的金股组合

问事摇卦组合收益（%）

问事摇卦31.29

51.15

问事摇卦74.16

问事摇卦组合超额收益率（%）

31.43

51.29

74.30

年化组合收益率（%）

问事摇卦3.86

5.90

8.01

年化波动率（%）(🚺)

问事摇卦15.04

8.81

7.02

最大回撤（%）

问事摇卦-58.31

问事摇卦-33.70

-26.28

问事摇卦(🛬)夏普

问事摇卦0.19

问事摇卦0.64

问事摇卦1.14

问事摇卦　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　（2）大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名为“大型券商”，其他为“小型券商”。根据券商类型不同，把金股分为大券商推荐金股和小券商推荐金股，进行回测(🌀)复盘。大型券商推荐的金股整体收益率更高(🔏)、波动率(🔴)和回(👮)撤更小，大券商推荐金股的年化收益率为7.59%，年化波动率6.89%，夏普比率1.09。

问事摇卦　　图8：2018年以来大券商和(🐼)小券商推荐(🤝)金股的收益率对比（%）

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表5：按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的收益率和(🤝)波动率对比

项目

小券商推荐金股

问事摇卦大券商推荐金股

问事摇卦组合收益（%）

43.35

问事摇卦69.5

问(🔀)事摇(🤕)卦年化组合收益（%）

5.12

问事摇卦7.59

问事摇卦年化波动率（%）

问事摇卦7.08

6.89

最大回撤（%）

问事(🚻)摇卦-30.41

-27.32

夏普

0.72

问事摇卦1.09

问事摇卦　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　（3）首次推荐金股的收(📥)益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金股是否为过去12个月的首次推荐，分为首次推荐和非首次推荐金股组合，进行回测分析，首次推荐金股的收益率较高但回撤和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组合累计收益率高达142.38%，远高于非首次推荐的57.40%，但是波动率和回撤也较高。

　　(🙄)图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股组合收益率（%）

问事摇卦　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　表6：按照金股是否为当年首次推荐，月度券商(🛬)金股的收益率和(👔)波动率对比

问事摇卦项目

问事摇卦首次推荐

问事摇卦非首次推荐

问事摇卦组合收益（%）

142.38

57.40

年化组合收益（%）

13.06

6.49

问事摇卦年化波动率(🕚)（%）(🖖)

11.87

6.58

问事摇卦最大(🔺)回撤（%）

问事摇卦-35.70

-27.63

问事摇卦夏普

问事摇卦1.11

问事摇卦0.98

　　资(👬)料来源：Wind，源达信息证券研究所(🐟) 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

问事摇卦　　三、优选金股策略

　　由于月度券商金股数量较多，复制全金股策略投资的(😱)难度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进行股票优选。

问(🛃)事摇卦　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定(🎯)期报告日的ROE（TTM）>20%、自由(☔)现金流和经营净现金(🕎)流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年的月度金股数目在15-25只左右。由(📳)于2018年股票池数量较少，因此我们从2019年开始选股和回测，发现优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计(🥕)收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商金股全股票策略，优选策略超额收益明显。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰(🍺)黄金、紫金矿业、(💵)纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力(㊙)股份。

问事摇(🕗)卦　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率对比

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

问事摇卦　　表7：优选金股策略的历史年度收益率复盘（相对沪深300）

问事摇卦2019

问事摇卦2020

2021

2022

问事摇卦2023

2024

问事摇卦2025（至今）

组合收益率（%）

76.28

56.28

问事摇卦10.38

问事摇(😤)卦-20.32

-17.22

问事摇卦21.48

问事摇卦14.23

超额收益率（%）

40.21

问事摇卦29.07

问事摇卦15.57

1.31

-5.84

问事摇卦6.8

问事摇卦15.25

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2025年截至6月11日

问事摇卦　　四、风险提示

　　金股数据可能统计不完全的风险、历史收益表现不代表未来、实际交易费用率与模型不一致(♍)、其他数(🗜)据(🍴)统计误差